Чтобы лучше понять, что происходит с текущим спросом и предложением на валютном рынке, я расскажу историю об одном гипотетическом коммерсанте, который зарабатывает в тенге.

Жизнь до 2014 года

Представим себе семью частного предпринимателя, который завозит товар из-за границы, и ребёнок которого учится за границей. Этот предприниматель ежемесячно ездит за товаром, продаёт его, затем покупает наличные доллары и снова едет за товаром. Продажи его бизнеса ежемесячно составляют 2,5 млн тенге, из которых 1 млн тратится на расходы внутри Казахстана (зарплата/аренда бутика), на 1 млн закупается товар и 500 тыс. остаются в качестве дохода от бизнеса. Из этих 500 тыс. ежемесячно уходит ребёнку за границу 100 тыс. тенге. Таким образом, в ближайшем обменном пункте он ежемесячно покупает долларов на 1,1 млн тенге – примерно 7350 долларов. У него есть сбережения, скажем, на 10 млн, и до 2104 года он их хранил в тенге – курс был стабилен, так что зачем лишний раз туда-суда менять деньги, платя комиссию обменным пунктам? Вот такая модель бизнеса и жизни.

Февраль 2014 – ноябрь 2015

Одномоментная девальвация 2014 года была неприятной, но курс снова зафиксировался на 185, покупать валюту поздно, оставалось смириться с тем, что сбережения теперь упали до 54 тысяч по курсу. Цены довольно быстро скорректировались, и экономика бизнеса несколько изменилась. Продажи бизнеса составляют 2,75 млн тенге при тех же объёмах товаров (рост цены на 10% при 23% девальвации). Также 1 млн тратится на зарплату/аренду, теперь уже 1,25 млн тенге идёт на закуп валюты (товара), те же 500 тыс. дохода от бизнеса остаются, поэтому и ребёнку отправляются те же 100 тысяч тенге (не повезло сыну). Теперь предприниматель покупает 1,35 млн тенге – около 7290 долларов. В запасах все так же лежит 10 млн тенге.

Осенью 2014 упал рубль, стало понятно, что и тенге скоро упадёт, и предприниматель покупает 54 тысячи на имеющиеся 10 млн тенге. Бизнес продолжается, как описано выше. Только теперь у него в тумбочке исключительно доллары, и этот запас неприкосновенен.

Первая половина 2016 года

Курс взлетел до 370 и начал снижаться. Теперь деньги держать в долларах бессмысленно – они дешевеют. Предприниматель продаёт часть сбережений, но только часть. В новых условиях себестоимость самого товара (при неизменных объёмах продаж) выросла до 3,3 млн тенге (2,3 млн сам товар и 1 млн аренда/зарплата), но цены ещё не адаптировались, они растут медленно. Зачем покупать доллары по 350, если они у него есть в запасе? В связи с этим он продаёт в первом квартале половину – 20 тыс. долларов, оставив в тумбочке 34. Далее, глядя на падающий курс, предприниматель не покупает валюту – зачем, если в следующем месяце она будет дешевле? Вместо ежемесячной покупки на 2,3 млн тенге наш предприниматель использует имеющуюся в тумбочке валюту, пополняя запасы в тенге. В тумбочке становится меньше наличных долларов и больше наличных тенге.

Вторая половина 2016 года

Курс тенге снова стабилизировался, цены подросли, население трудно или легко, но адаптировалось к ним. Теперь экономика бизнеса такова (пусть объёмы не изменились): продажи 4 млн тенге (рост цен на 45% при девальвации на 80%), затраты на товар 2,3 млн тенге, аренда/зарплата 1,1 млн, доход 550 тыс. тенге. Студенту опять достаётся 100 тыс. тенге, потому что больше просто нет.

К этому времени в тумбочке осталось тысяч 10 долларов, а предприниматель возвращается к покупкам валюты. Экономика бизнеса снова позволяет получать доход, покупая доллары по такому курсу, поэтому предприниматель начинает снова ежемесячно покупать на 2,3 млн тенге. Запасы в тумбочке не меняются: 10 тыс. долларов и несколько миллионов в тенге.

Здесь замечу, что мы обсуждаем торговый бизнес, завязанный на импорте, и рост цен на импортные готовые товары. В связи с тем что цены на многие другие товары (хлеб, электричество, бензин, кино, молоко, общественный транспорт, аренда, различные услуги) не выросли, нельзя считать, что предприниматель с доходом 550 тыс. тенге обнищал на 45% по сравнению с самим собой с доходом 500 тыс. в 2013 году. Его реальные доходы упали на 3-5%, а не в два раза.

Первая половина 2017

Снова курс идёт вниз, снова бессмысленно покупать доллары, потому что завтра будет дешевле, предприниматель опять снижает объёмы покупки, теперь покупая не на 2,3 млн тенге, а, скажем, на 1,5 млн добавляя недостающее из оставшихся валютных запасов. Снова уменьшается количество долларов в тумбочке и растёт количество наличных тенге.

Настоящий момент

Валюта в тумбочке кончилась, теперь в ней только тенге. Наш предприниматель, который в последние месяцы покупал валюту на 1,5 млн тенге, начинает покупать её на необходимые 2,3 млн. Этот рост не связан с сезонностью или долларизацией, с верой или неверием в тенге – просто идёт восстановление объёмов покупок до нормального уровня. Такой объём был бы всегда, если бы в своё время предприниматель не закупился на запасы.

Я описал картину на рынке наличной валюты, но она также справедлива и для нормальной экономики, просто в ней тенденция менее ярко проявляется, потому что влияющих факторов больше. Тем не менее этот тренд во многом определяет экономику в целом. Вот, например, динамика валютных депозитов:

Если считать депозиты в банке безналичной "тумбочкой", то к середине 2017 года валюты в ней меньше, чем было на конец 2013 года.

Этим рассказом я хотел подчеркнуть, что дедолларизация экономики происходит не только очевидной конвертацией долларов в тенге, но и неявным образом: в виде пониженного (против нормального уровня) спроса на валюту. Неявный способ имеет две особенности: во-первых, он довольно сильно растянут по времени, во-вторых, чтобы его увидеть, нужно знать "объективный" уровень рыночного спроса, который трудно оценить. В результате, если на протяжении полугода или года вы видите определённый уровень спроса, то возникает соблазн считать именно его нормальным и рыночным. Что, в общем-то, и происходило со мной, пока я не решил внимательнее присмотреться к рынку наличной валюты. Последующее восстановление до нормального уровня неверно воспринимается как новая угроза.

Выводы и прогнозы

Такое понимание экономических процессов даёт возможность описать картину движения тенге следующим образом:

  1. Равновесный курса тенге к доллару США в текущих условиях находится в районе 330-350 тенге за доллар, то есть я пересмотрел свои собственные оценки на 10 тенге вверх. Тем не менее оценка все равно лежит в общеразделяемом экспертном коридоре 320-350 тенге за доллар.
  2. Курс 310 тенге был отклонением от равновесного (кстати, нижний порог в 310 указывало меньшинство экспертов, так что этот уровень действительно в целом выбивался из общих оценок): спрос был ниже нормы из-за неявной дедолларизации, а предложение все равно выше – из-за конвертации депозитов. В очевидно острой фазе НБ РК поддержал спрос, покупая доллары с рынка (февраль-июнь 2016 года), в неявной фазе этого не было сделано, поэтому тенге оказался фундаментально "перекупленным".

Здесь сделаю предположение, что спрос не был поддержан, потому что в системе на начало 2017 году уже находился значительный объём наличности, и если бы НБ РК поддержал спрос, то и стерилизовать бы пришлось ещё больше тенге.

  1. Текущий рост спроса и курса связан с восстановлением до нормальных экономических уровней. В этой части понятен разрыв между движением цены на нефть и курсом. Спрос просто восстанавливается, и этот момент не связан с ценами на нефть, он является результатом объективного внутреннего процесса дедолларизации.
  2. Этот базовый фундаментальный фактор наложился на ситуативные вещи, связанные с политическими моментами по рублю, усилился рыночными и информационными спекуляциями.
  3. Любопытно, что "перекупленность" тенге по отношению к доллару, по-видимому, означает его перекупленность и по рублю. То есть равновесный курс должен быть всё-таки в районе 5,2 или 5,3 тенге за рубль.
  4. Спекулятивного потенциала для существенного или достаточно длительного выхода курса выше 340 нет. И в этой части у НБ РК есть выбор: либо вмешаться с интервенциями, удерживая курс на 340, сдерживая спекулятивную атаку (в таком случае есть риск информационной истерии и целенаправленной атаки на курс), либо позволить ему уйти вверх – это будет краткосрочный всплеск с откатом на уровень 330, в результате которого понесут убытки те, кто не поверил в тенге.

Таким образом, я предполагаю, что во втором полугодии курс тенге будет в районе 330-340 тенге за доллар и 5,3-5,5 за рубль. Во втором полугодии будет рост спроса, но это нормальное восстановление. Ну, и, конечно, будет нарастать популистская и некомпетентная девальвационная истерия, которая навредит в первую очередь тем, кто ей поддастся.

Эта оценка действительна, если не произойдёт глобальных форс-мажоров. Текущие уровни позволяют абсорбировать значительные колебания и в цене на нефть, и в курсе рубля к доллару.